【天风电新】AI铜箔：通胀、技术迭代、国产替代

【天风电新】AI铜箔：通胀、技术迭代、国产替代
AI服务器升级带动PCB性能升级（高速、低损耗）+层数增加，PCB性能主要取决于上游CCL，驱动CCL升级迭代（M7-8-9），CCL升级依赖核心原料（铜箔、电子布、树脂）升级。 用于AI服务器的铜箔主要为HVLP，在CCL成本占比3-4成。按粗糙度不同分为HVLP 1-5代，根据下游反馈，目前M8主要应用HVLP 2、3代，明年有望切4代，M9一般应用4/5代。 HVLP升级下，加工费快速提升，而成本端变化不大，故盈利弹性更大。我们预计二代加工费5-10万元/吨，三代10-15万元/吨，四代15-20万元/吨，而成本端大头是铜，其他成本波动预计在万元左右，故加工费大部分有望转化为利润弹性。三井对未来展也证明此点，其预计铜箔ROIC 24/27/30年分别在27%、39%、49%。 涨价：HVLP本环节和下游CCL公司多在海外，扩产+导入慢，旺盛需求下容易有涨价弹性 HVLP产能释放速度慢。当前AI用HVLP 铜箔多数份额在日本古河、三井，台湾金居，一则扩产意愿低，二则设备交期长（核心后处理设备依赖日本进口，目前交期在1.5年+），故产能释放速度慢。 下游CCL公司也多为日台系，对铜箔供应商验证周期长。且一般要求分阶段导入，如导HVLP前先导RTF（又有1-3代）。此格局容易带来涨价弹性，目前金居、三井已率先涨价。 产品迭代期权:DTH（载体铜箔）：适用于MSAP工艺，格局更优，盈利能力更强 AI用PCB进一步升级可采用MASP工艺，此工艺适配载体铜箔。因载体铜箔较HVLP体系更轻薄，如HVLP 5代厚度一般在18微米，而载体一般在1.5-3微米。 载体铜箔格局、壁垒、利润率较HVLP上一个台阶。格局上，90%被三井垄断，利润率虽无具体数据，但从三井更重视DTH可见一斑。若后续铜箔向载体切换，需求爆发+三井专利到期趋势下，有望加速国产链导入。 投资建议： AI铜箔是难度通胀+价格弹性赛道，通胀来自下游不断升级，对于铜箔来说，亮点在于利润弹性大于价格弹性（加工费提升>加工成本提升），此外格局上海外主导（扩产不积极）+新玩家导入周期长（设备采购、客户验证），故有价格弹性（海外已涨价）。 建议关注目前在海外供应链的稀缺标的【铜冠铜箔】、【德福科技】。 1）铜冠铜箔：HVLP1-3已向台系客户批量供货，HVLP4 铜箔测试中，我们预计最快Q4放量，载体铜箔已掌握核心技术，产业化中。 2）德福科技：拟收购的卢森堡HVLP已通过斗山供货NV，载体也已供货全球顶尖客户。德福自身HVLP1-2已经小批量供货，HVLP3已经通过日系覆铜板认证，预计下半年放量，HVLP5测试中。