看不懂寒武纪，就看不懂A股的2025年
原创 橙子 橙子不糊涂
2025年01月12日 20:26上海
本文解决2个问题：
1，777.77是不是寒武纪的顶，还有多少空间？
2，A股2025年是个什么形态？
TAM，SAM，国内空间；群体心态；资金逻辑。
我们依然先做5个前置讨论：
1，国内AI算力卡的TAM、SAM、SOM
1）TAM（Total Addressable Market）潜在市场规模，是指产品/服务在市场上能获得的最大市场规模；
2）SAM（Serviceable Available Market）可服务市场规模，比如你只做数据中心GPGPU，那么消费级的显卡的市场就无法提供产品；又比如你只能做推理卡，那么对于AI算力卡的TAM来说，就要去掉训练卡的部分；
3）SOM（Serviceable Obtainable Market）可获得市场规模。我们还要考虑到市场竞争、销售渠道、细分产品品类等现实因素，比如考虑到自主可控，A市场里采购G有背景企业的产品必须占到30%以上，那其他企业的SOM就是剩下的70%。目前国产AI算力卡企业暂时不存在这问题，我们只需要考虑TAM和SAM。
首先看国内口径的TAM。字节、腾讯、阿里以及其他大厂在2025年至少2000亿，BytedanceAT三家的资本开支都要2000亿。其中50%买卡，那么算力卡的TAM超过1000亿，50%采购国产算力卡，那么SAM就是500亿的市场规模。目前在Byte的评测里，领先的就是910C和寒武纪。
国际大CSP口径，以微软为代表，预计微软2025财年净利润1000亿美金+，AI资本开支800亿美金（增长60%）。以这个略低于微软Capex/Profit比例的60%来计算，国内ByteAT三家的投资强度应该在5000亿（净利润）*60%=3000亿人民币的规模，比现在的2000亿大，但是数量级是合理的。
我们计算一下未来2-3年TAM的规模。英伟达过去FY24和FY25（马上结束）连续2年营收增长超过100%，而在未来的一个财年FY26，英伟达的增长预期超过60%（2000亿美金+）。因为我们国内的AI资本开支和AI应用会在2025年同时爆发，对标2023年的美国，那么以同样（略低）的速率计算国内AI算力卡的TAM，那么2026和2027年国内的TAM分别为4000亿、6000亿人民币。
保守都以50%估计SAM，那么2026年和2027年能够提供给国内算力卡的市场在2000亿和3000亿人民币，这个还没有考虑国内运营商以及政府投资的SovereignAI的市场。对于寒武纪来说，要做的就是想办法获得产能，一方面是和现有晶圆厂搞好合作关系，比如能不能进白名单，另一方面和瓷砖厂合作完成国产制程且达到性能要求的流片。
2，A股最底层的逻辑是资金驱动，只有资金的持续流入才能调动情绪
在A股，所谓基本面、政策面、情绪面、技术面都要为资金驱动服务。我们会发现几乎所有标的都是事后“回头看”，绝大多数资金在回头看，为先前一段上涨找基本面、找原因、找逻辑、搞调研。因为涨了，所以找逻辑往上套，逻辑还合理，能够形成阶段性的共识那就会继续涨。如果逻辑足够硬，那就一段大行情。
政策面、技术面都类似，最终只有一个目的，就是研究资金驱动，只有资金的大幅流入、大资金的深度介入才能调动情绪。过去几年的债市，为什么如此夸张？最核心就是保险以及某些机构资金因为资金利率下降和会计准则的调整，就是要无脑买债，基本面、政策面、技术面都是为资金驱动服务，涨到你头晕目眩...央妈怎么按都按不住，这背后是超级资金的角力，是典型的ZZ经济（金融）学。根本不是靠所谓喊话和政策可以扭转的。
同理，A股市场里的高股息板块也类似，2022、2023两年工商银行暴涨80%一跃超过茅台成为A股市值老大哥，长江电力两年大涨50%，底层都是资金驱动。说白了就是要买，算账就行，股息覆盖资金成本，买就完事了。
我们来看寒武纪、中芯国际和海光信息。无论是科创50ETF还是科创板综指的发布，都为芯片3傻带来了源源不断的资金流入。
最关键的，是赚钱效应的积聚。从去年9月24日以来，A股迎来一波流动性狂潮，10月8号整个A股成交接近3.5w亿的历史天量，也创造了连续1周成交超过2w亿的历史纪录。无论之后行情如何，这一段时间的市场表现，让所有人都看到了A股市场的资金潜力，行情不好的时候维持1w亿，正常就是1.5-2w亿的正常水平，行情火热3w亿也是可能。
爆量的成交深入人心，这里面充斥着各种活水，不是没钱，而是没有赚钱效应。没赚钱效应就创造赚钱效应，那么在最活跃资金和巨大利益的驱动下，必然会有持续的、一轮一轮的行情来让资本流动起来。而且全世界范围内的人工智能、人形机器人等等超级浪潮，已经催生了接近4w亿美金的苹果和英伟达，美股已经有9家超过1w美金市值的科技巨头，无一例外都和AI有关，那么我们最好的资金载体板块是什么？
就是AI。在超级利益驱动下，巨量的资金会深度介入AI，这就是最确定的资金驱动板块。
3，时代的背书：芯片3傻齐刷刷纳入上证50，这是经济范式切换的明确信号
我们正在经历国家经济增长范式的明确切换，由投资+出口拉动，转向由高科技产业爆发推动。一拉一推，意味着经济逻辑完全不同。被动与主动、内生与外力，天壤之别。拉动有上限，推动无止境。只有科技创新能够本质的提高生产力，提高潜在GDP总量。无止境的科技创新，推动GDP潜力不停滞的扩张。
未来还会有更多的芯片企业进入核心指数，房地产、光伏，甚至某些古老的金融企业退出。指数编制者不仅仅只看市值大小，也要看是不是“行业龙头”。宣布纳入寒武纪的11月29日，寒武纪市值约2200亿，目前市值已经超过3000亿。
纳入上证50不是小事儿，寒武纪是历史上第一个被纳入上证50的“亏损”企业。背后的风险交易所必然需要考量，但最终的结果是纳入，这是一个标志，标志着上层意志的背书，也标志着“极为昂贵”的芯片3傻为代表的高科技产业，将会正式成为我们新的经济增长核心拉动力量。
4，政治经济学：中美魔幻关系的元年，以马斯克为首的科技右翼主导世界发展
在 寒武纪的加冕静悄悄——2025中美科技竞争推演 一文中，我们已经深度的解构了科技右翼的最重要的2个底色：
1)技术至上；2）商业利益至上...
前不久以马斯克和拉姆斯瓦米（DOGE的两个头，硅谷科技右翼的代表），把共和党MAGA们喷破防了。起因是马、拉2人希望扩大H1b签证，而MAGA们正好相反，全部取消最好。结果就是马斯克马斯克怒喷MAGA你们这帮红脖又蠢又懒，能成什么事？并且当场取消了MAGA里特朗普最大迷妹Laura Loomer的所有X订阅，其他几个帮腔的大账号也全部降了权或者丢了蓝V。对此，马斯克回复道：我对xx们的容忍是有限的。
之后拉姆斯瓦米（印度裔）发了一篇短文：
(1) 顶级公司之所以聘用外国工人是因为本土美国人崇尚平庸。崇拜舞会女王、运动员，而不是奥林匹克数学竞赛冠军；
(2) 外国小孩（主要指印度人）睡得少，教育上特别卷，搞数学竞赛，搞科学，少看电视少看动画多看书，不逛商场，结果反而被美国人鄙视。最后就是这些人是顶级工程师，美国人不行，当不了。
对于马斯克来说，效率+高科技是绝对目标，他说：“MAGA这批人是充满仇恨、不思悔改、令人B夷的蠢货，应从共H党里除名。技术移民这件事，我会誓死力争。”他对提高美国人的教育水平毫无兴趣。水平高的外国人一抓一大把，他觉得大部分本土美国人“太蠢了教不了”…
傻G的票已拿到，马斯克没必要再演下去了。马斯克这次最秀的，就是在场外说了一句：没事儿，到时候发钱就行了，不怕这帮傻子不同意…
在争吵的第6天，特朗普终发话支持H1b，因为“我也经常雇H1b工人”...
也就是说，马斯克为首的科技右翼，未来在财力、权力上都会碾压MAGA，不行就封号，让“这帮chun货”闭嘴。
那么对于马斯克来说，特斯拉、AI和人形机器人，包括SpaceX就是所有的核心了，而中国对于马斯克无比的重要，可以说是他实现自己伟大宏图的基本盘。我们看组数据：
2024年中国超过美国，成为特斯拉最大的单一市场，累计交付近66w辆特斯拉，同比增长7.9%，占特斯拉总交付量的37%。而美国市场下滑5%，交付只有62.3w辆。而欧洲市场就直接拉垮了，同比下滑超过10%...中国市场是唯一一个增长的主要市场。如果FSD进不来中国，相当于马斯克的AI野心凉了一大半。未来只有中国的市场规模和消费者对电动车的态度，才能够支撑起马斯克的宏大愿景。
同样，未来人形机器人市场，中国也必然超过美国。目前中国参与人形机器人市场的科技巨头、创业公司有十多家。前不久理想汽车也说，未来理想也一定会造人形机器人。总之有点敏感度的，都在学习特斯拉。那么对于特斯拉来说，在中国扩大投资、抢占中国市场份额同时通过FSD获取数据是必然选择。
如此，我们就可以谈，争取马斯克，争取和马斯克类似观点的科技右翼。包括老黄也一样，老黄其实也在不遗余力游说各方希望进入中国市场。因为如果特斯拉进入中国，老黄就可以“光明正大”的提供顶尖算力卡。
今年开始，中美关系会非常魔幻：表面上全面PK，硝烟四起；但实际上在科技领域几乎所有事情都可以谈，就看拿什么东西来换。比如先进制程的扩产，7nm的设备可以谈，DUV可以谈，要不然特斯拉也好，英伟达也好就别玩了，你们想参与中国市场，就自己解决老懂王那点破事儿。
不要被意识形态所左右，要充分看到科技右翼的能量和愿景，他们既不是左翼也不是传统右翼，是唯一一个能够选择突破点为我所用、又有充分实力和力量的群体，那么我们采取“主动合作、能谈都谈、开放心态”就是最具前瞻性的战略，在众多领域我们都去主动求合作，包括航天、能源、环保、药品等等，尽可能的给到各种利益，把场面搞乱，来换取我们最为关键的东西，同时为我们自主科技突破赢得时间。
结果就是，“中美在先进科技领域里达成合作”在一些最敏感，最活跃的，最有信息差的大资金里悄然扩散。同时在明面上，依然是全面对kang、G2系统的两套规则。如此，你就理解不了为什么寒武纪的产能不是问题。
5，预期并没有充分注入，群体博弈还将继续
很多人看到777.77的五指山价格，心里暗爽，下周看寒武纪下跌要比他们自己赚钱还开心，看寒武纪上涨比跌停还不爽…他们以为这是自己坚持的“价值投资的胜利”，实际上仅仅是时代的变迁的尘埃。有很多人总说最终、最后如何如何，放在更长时间看，一切都是周期，但是这个周期可能会比你的职业生涯还长，“凡事看终局”没有任何意义。
观点很直接：会跌，但是之后还会创新高，时间不会太长，个把月的角度。
以上，就是5个前置的讨论。我们再看最开始2个问题：
1，777.77是不是寒武纪的顶，还有多少空间？
答案很明显，不是。空间这里公域就不提了，因为有些朋友会把空间当成“现在就买，买了就要涨”。你在讲逻辑，他就直接认为你在唱多，这就很无聊。空间肯定还有，也足够可观，尤其是下跌个10%之后。
2，A股2025年是个什么形态？
2025年是科技泡沫牛市。标杆就是寒武纪为代表的芯片3傻，一轮一轮的科技股行情此起彼伏。就像美股的科技狂犇标杆就是英伟达。2025年的A股科技股会继续泡沫化，寒武纪必然有泡沫，还不小，但是未来3年足可以消化。美股应用可以随便给估值，200X 300XPE比比皆是，为什么？Amazon的估值节奏，2015年高达500X PE，高速增长200%之后，2016年还有200X，这么高的估值为什么？因为良性的泡沫对于全社会资源的调配至关重要。
某种程度上来说，A股一直是有效的，每个时代的牛x企业无一不是享受着高估值。
有人说寒武纪的几千万营收怎么怎么地（Q4确认绝大部分营收），研发费用怎么怎么地...但凡优秀的科技企业，只有经历过研发的阵痛才能走向卓越。如果像华为一样经历过大风大浪，才能够走向伟大！寒武纪未来的空间依然巨大，抢中国英伟达的头衔，寒武纪并不露怯。
在这个时代，机器狗已经开始上街巡警，AI和机器人将无处不在，去年资本市场所有以月为单位的行情，从低空经济、无人驾驶、华为鸿蒙&海思、人形机器人，他们的共性都是“科技改变未来。
看不懂寒武纪，就看不懂A股的2025年，也看不懂之后的若干年一个中国经济范式彻底切换的时代。看寒武纪笑话的人越多，他就越不可能是顶。你看空的不是寒武纪，而是中国AI产业的未来，你看空的是几乎所有国内的AI算力企业...因为摩尔线程，bi'ren等等，寒武纪经历的问题（代工、研发、产品），他们也都会经历。这些企业未来同样估值也都会有泡沫，因为这是时代的奖励。至于以后其他企业上市了，估值有什么调整，你等到时候再看不也来得及？
十年一轮回，种树最好的时间就是现在，上一次是十年前。
（全文完）